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第三講

講課內(nèi)容：第二章第1節(jié)

大綱要求：

熟悉證券估值的含義；熟悉虛擬資本及其價(jià)格運(yùn)動(dòng)形式；掌握有價(jià)證券的市場(chǎng)價(jià)

格、內(nèi)在價(jià)值、公允價(jià)值和安全邊際的含義及相互關(guān)系；熟悉貨幣的時(shí)間價(jià)值、復(fù)利、現(xiàn)值和貼現(xiàn)的含義及其例證；掌握現(xiàn)金流貼現(xiàn)和凈現(xiàn)值的計(jì)算；掌握絕對(duì)估值和相對(duì)估值方法并熟悉其模型常用指標(biāo)和適用性；熟悉資產(chǎn)價(jià)值；熟悉衍生產(chǎn)品常用估值方法。

重點(diǎn)：

有價(jià)證券的市場(chǎng)價(jià)格、內(nèi)在價(jià)值、公允價(jià)值和安全邊際；貨幣的時(shí)間價(jià)值、復(fù)利、現(xiàn)值和貼現(xiàn)；絕對(duì)估值和相對(duì)估值方法

難點(diǎn)：

現(xiàn)金流貼現(xiàn)和凈現(xiàn)值的計(jì)算

2011教材變更：基本沒(méi)有變化。

2011大綱變動(dòng)：基本沒(méi)有變化。

 

講義內(nèi)容：（五個(gè)知識(shí)群）

知識(shí)群一：熟悉證券估值的含義；熟悉虛擬資本及其價(jià)格運(yùn)動(dòng)形式

證券估值：是指對(duì)證券價(jià)值的評(píng)估。

與證券交易關(guān)系：證券估值既是證券交易的前提和基礎(chǔ)，又是證券交易的結(jié)果。

虛擬資本：以有價(jià)證券形態(tài)存在的資本就稱為虛擬資本。

虛擬資本的價(jià)格運(yùn)動(dòng)形式：

一是其市場(chǎng)價(jià)值由證券的預(yù)期收益和市場(chǎng)利率決定，不隨職能資本價(jià)值的變動(dòng)而變動(dòng)；

二是其市場(chǎng)價(jià)值與預(yù)期收益的多少成正比，與市場(chǎng)利率的高低成反比；

三是其價(jià)格波動(dòng)，既決定于有價(jià)證券的供求，也決定于貨幣的供求。

 

經(jīng)典例題一：判斷題

證券估值只能是證券交易的前提和基礎(chǔ)，不可能是證券交易的結(jié)果。

答案：錯(cuò)誤

解析：當(dāng)證券持有者參考市場(chǎng)上的同類或同種證券的價(jià)格來(lái)給自己持有的證券進(jìn)行估價(jià)時(shí)，證券估值就是證券交易的結(jié)果。有價(jià)證券的買(mǎi)賣(mài)雙方根據(jù)各自掌握的信息對(duì)證券價(jià)值分別進(jìn)行評(píng)估，然后才能以雙方均接受的價(jià)格成交，從這個(gè)層面講，證券估值是證券交易的前提和基礎(chǔ)。

 

知識(shí)群二：掌握有價(jià)證券的市場(chǎng)價(jià)格、內(nèi)在價(jià)值、公允價(jià)值和安全邊際的含義及相互關(guān)系

1、市場(chǎng)價(jià)格：是指該證券在市場(chǎng)中的交易價(jià)格，反映了市場(chǎng)參與者對(duì)該證券價(jià)值的評(píng)估。

分為歷史價(jià)格、當(dāng)前價(jià)格和預(yù)期市場(chǎng)價(jià)格

2、內(nèi)在價(jià)值：投資者在心理上假設(shè)證券存在一個(gè)“由證券本身決定的價(jià)格”，稱為內(nèi)在價(jià)值。

兩層含義：一是相對(duì)“客觀”的價(jià)格，由證券內(nèi)在屬性或基本面決定；二是市場(chǎng)價(jià)格基本上是圍繞著內(nèi)在價(jià)值形成的。

市場(chǎng)價(jià)格小于內(nèi)在價(jià)值，價(jià)格被低估，買(mǎi)入證券；反之則反是。

3、公允價(jià)值：在證券市場(chǎng)完全有效情況下，證券的市場(chǎng)價(jià)格與內(nèi)在價(jià)值是一致的，現(xiàn)實(shí)中市場(chǎng)是非有效的，因此兩者存在差異。按照我國(guó)財(cái)政部《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)——金融工具確認(rèn)和計(jì)量》，如果存在活躍交易的市場(chǎng)，則以市場(chǎng)報(bào)價(jià)為金融工具的公允價(jià)值。否則采用估值技術(shù)確定公允價(jià)值。

4、安全邊際：是指證券的市場(chǎng)價(jià)格低于內(nèi)在價(jià)值的部分，由格雷厄姆和多得在《投資分析》提出。對(duì)于債券或優(yōu)先股而言，是指盈利能力超過(guò)利率或者必要紅利率，或代表企業(yè)價(jià)值超過(guò)其優(yōu)先索償權(quán)的部分；對(duì)于普通股而言，代表了計(jì)算出的內(nèi)在價(jià)值高于市場(chǎng)價(jià)格的部分，或特定年限內(nèi)預(yù)期收益或紅利超過(guò)正常利息率的部分。

 

經(jīng)典例題二：某普通股2010年的紅利為4%，市場(chǎng)利率為3%，該股票的安全邊際是多少？

a.1%   b.4%   c.3%   d.2%

答案：a

解析：股票的安全邊際是指特定年限內(nèi)預(yù)期收益或紅利超過(guò)正常利息率的部分。安全邊際=4%-3%=1%

 

知識(shí)群三：熟悉貨幣的時(shí)間價(jià)值、復(fù)利、終值的含義及其例證

貨幣的時(shí)間價(jià)值是指貨幣隨時(shí)間的推移而發(fā)生的增值，即今天到手的資金比預(yù)期未來(lái)獲得相同金額的資金更有價(jià)值，一般將這種現(xiàn)象稱為“貨幣的時(shí)間價(jià)值”。

1、 計(jì)息的方式：?jiǎn)卫c復(fù)利

單利計(jì)息：是指在計(jì)算利息額時(shí)，不論期限長(zhǎng)短，僅按本金計(jì)算利息，所生利息不再加入本金重復(fù)計(jì)算。其公式為：

式中，代表利息額；代表本金；代表利率；代表期限；代表本利和。

經(jīng)典例題三：一筆為期2年，利息率為5%的5萬(wàn)元存款，試計(jì)算利息額和本利和。

利息額=50 000×5%×2=5 000元

本利和=50 000×（1+5%×2）=55 000元。

復(fù)利計(jì)息：是指計(jì)算利息時(shí)，要按一定期限，將所生利息加入本金再計(jì)算利息，逐期滾算，俗稱“利滾利”、“息上加息”。其計(jì)算公式為：

若將上例按復(fù)利計(jì)算，則55 125元，55 125－50 000＝5 125元，即按復(fù)利計(jì)算可多得5 125－5 000＝125元。多得的125元來(lái)自第1年的利息2 500元按年利率5％在第2年又計(jì)利息，則第2年按復(fù)利計(jì)息的本利和比按單利計(jì)息的本利和就多出125元。

2、終值

終值一般是對(duì)應(yīng)復(fù)利概念的，是指現(xiàn)在的一筆資金按照復(fù)利計(jì)算在未來(lái)時(shí)期的價(jià)值。年后p元的終值可以用下式表示：

一般說(shuō)來(lái)，若本金為p，年利率為r,每年的計(jì)息次數(shù)為m，則n年末終值為：

 

知識(shí)群四：掌握現(xiàn)值和貼現(xiàn)的含義、現(xiàn)金流貼現(xiàn)和凈現(xiàn)值的計(jì)算

1、現(xiàn)值的概念

現(xiàn)值，也稱在用價(jià)值，是指未來(lái)一定時(shí)間內(nèi)的一筆資金按照復(fù)利計(jì)算的現(xiàn)在價(jià)值，或者說(shuō)是為了取得將來(lái)一定本息現(xiàn)在所需要的本金。在討論現(xiàn)值這個(gè)概念時(shí)，我們一般假定物價(jià)不發(fā)生變動(dòng)。

如果從現(xiàn)在算起，一年后我們要買(mǎi)1 000元的東西，現(xiàn)在的利率是6％，那么需要將多少本金存入銀行，一年后才取出1 000元呢？如果用代表一年后我們希望得到的本息收入，代表現(xiàn)在存入銀行的本金，代表利率，可以得到：

在上例中，這個(gè)公式就可以寫(xiě)成：

＝1 000/1.06＝943.40

將943.40元存入銀行，一年后可以取出1 000元（此處不考慮利息稅）。換句話說(shuō)，943.40元是利率為6％時(shí)一年后1 000元的現(xiàn)值。我們還可以推測(cè)，兩年后1 000元的現(xiàn)值比一年后1 000元的現(xiàn)值要低，這就是貨幣的時(shí)間價(jià)值含義。上述公式中的利率被稱為貼現(xiàn)率。

2、現(xiàn)金流貼現(xiàn)與凈現(xiàn)值

現(xiàn)金流：就是在不同時(shí)點(diǎn)上流入或流出相關(guān)投資項(xiàng)目（或企業(yè)、證券）的一系列現(xiàn)金。

貼現(xiàn)：對(duì)于給定的終值計(jì)算現(xiàn)值的過(guò)程。

證券估值：與現(xiàn)金流估值等價(jià)

 

經(jīng)典例題四：假設(shè)某項(xiàng)投資在未來(lái)三年里有一系列的現(xiàn)金流，第1年年末是100元，第2年年末是200元，第3年年末是300元，若年貼現(xiàn)率是10%，問(wèn)：上述系列現(xiàn)金流的現(xiàn)值為多少？如果開(kāi)始的投資是230元，該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值是多少？

=481.59（元）

該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值是未來(lái)現(xiàn)金流的現(xiàn)值減去開(kāi)始投資額的余值。

凈現(xiàn)值=481.59-230=251.59元（與所采用的年貼現(xiàn)率緊密相關(guān)，貼現(xiàn)率提高，現(xiàn)值下跌）

公平交易要求凈現(xiàn)值為零，也就是說(shuō)，未來(lái)現(xiàn)金流的現(xiàn)值與初始投資相等，現(xiàn)金流出等于現(xiàn)金流入。

 

知識(shí)群五：掌握絕對(duì)估值和相對(duì)估值方法并熟悉其模型常用指標(biāo)和適用性；熟悉資產(chǎn)價(jià)值；熟悉衍生產(chǎn)品常用估值方法

絕對(duì)估值：是指通過(guò)對(duì)證券的基本財(cái)務(wù)要素的計(jì)算和處理得到該證券的絕對(duì)金額，各種基于現(xiàn)金流貼現(xiàn)的方法均屬此類。

主要模型包括：現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型、經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)估值模型、調(diào)整現(xiàn)值模型、資本現(xiàn)金流模型、權(quán)益現(xiàn)金流模型

相對(duì)估值：其哲學(xué)基礎(chǔ)在于不能孤立地給某個(gè)證券進(jìn)行估值，而是參考可比證券的價(jià)格，相對(duì)地確定待估證券價(jià)值。

主要指標(biāo)包括：市盈率（p/e）、市凈率（p/b）、經(jīng)濟(jì)增加值與利息折舊攤銷(xiāo)前收入比（ev/ebida）、市值回報(bào)增長(zhǎng)比（peg）

資產(chǎn)價(jià)值、權(quán)益價(jià)值和負(fù)債價(jià)值的關(guān)系：

權(quán)益價(jià)值=資產(chǎn)價(jià)值—負(fù)債價(jià)值

衍生品常用估值方法：無(wú)套利定價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)